匯率風險提前集聚 房企急還美元債

原標題：匯率風險提前集聚 房企急還美元債

中期房企海外融資的匯率風險正在顯現。香港上市的內地房企內部投資人士在內多位人士對21世紀經濟報道表示，去年曾以為未來5-7年房企發債匯率風險會非常高。現在，隨著美聯儲可能明年中加息，人民幣兌美元貶值幅度增加，內地房企過去數年幾千億的海外融資匯率風險提前了。

咨詢公司NewGenStrategies資深咨詢師Matthew Garrett指出，在未來的12個月內，人民幣-美元匯率可能會有較大幅波動。甚至可能超過市場對“打破單邊升值”的幅度預期。

人民幣貶值、美元升值的利率反轉，將可能導致借大量美元債的房企資金成本大幅上升。自今年7月以來，房企海外融資的窗口正在逐漸收縮。

四天前，恒大地產公告提前償還了一筆13.5億美元的優先票據，盡管這筆債務僅比原來的到期日提前了3個月不到，恒大此舉被業內人士認為是規避匯率風險的風向標。恒大并非首個，不久前，佳兆業、合景泰富等在港上市房企也提前還了美元債。

“美元債”借新還舊難持續

16日晚間恒大地產（HK.3333）公告，擬于2014年12月18日，提前償還明年到期的13.5億美元（約105億港元）優先票據。此次償債規模創下香港資本市場新紀錄。

公告顯示，恒大此次提早贖回的，是公司在2010年1月22日公告發行、2015年1月27日到期的利率為13%優先票據。

值得注意的是，恒大此次還債并不是采取此前數年常用的借新還舊的模式，而是完全動用自有資金。恒大中報顯示，截至2014年中期公司賬上現金共640億元。而截至11月17日，21世紀經濟報道記者獲悉，恒大已提前完成今年的1100億元銷售目標。

事實上，恒大并非首個提前還美元債的房企。在今年的早些時候，佳兆業、合景泰富等在港上市房企也提前還了美元債。不同的是，它們依然在借新還舊，以較低利率的錢還了較高利率的錢。

時至11月，情況已發生了很大變化，相對低利率的資金已很難再獲得。據Dealogic數據，2014年迄今中國房地產商離岸債券發行已達180億美元，正迅速接近去年全年195億美元的水平。

與此同時，房企的融資成本在攀升。2013年上半年所發行的23只美元債券中，83%的票息率低于10%， 但從2013年下半年至今，融資利率便明顯上升至超過10%，截至目前，融資成本最高的是華南城控股，其2014年3月14日發行的1.25億美元的三年期債券，票息達到了13.5%。

值得注意的是，在低利率窗口期內，房企海外融資利率看似低廉，實際上是相對于內地的銀行、信托等融資成本而言的，其實際利率并不低。

“股本市場看業績增長（銷售）、凈負債率，債券市場則看評級”，影響房企融資利率高低的是其被標普、穆迪等機構授予的評級，在香港，內地房企在香港融資的評級普遍不高，在廣發證券2013年所研究的36個房企美元債樣本中，86%屬于高收益債券（即垃圾債），這類債券的流動性較差。

彭博數據顯示，目前中國房地產商未償美元債券約為504億美元，其中72%是過去兩年發行的，其還款期限集中于2015和2017年。

上海易居房地產研究院研究員嚴躍進認為，房企提前贖回美元債，是因為目前美元債的償債成本在增加，尤其是隨著海外市場不景氣態勢難以短期內扭轉，資金成本會加大。

他預計，今年年末到明年上半年，中大型房企提前償債的動作會更明顯。尤其一些傳統信貸渠道打通后，相應房企能夠獲得較好的資金來源，也不必過于依賴海外資金。

匯率風險凸顯

2012年以來，美聯儲第三輪量化寬松（QE）實施，中國內地房企在香港資本市場上獲得了低息融資的空間，不過，房企融資成本差距懸殊，2013年萬科一筆美元債年票息率僅2.625%，中海外、華潤置地等也能拿到4%左右的票息率。而五洲國際、旭輝控股集團、中國地產集團、當代置業所發行的美元債券利率最高可達13%左右。

與銀行人民幣貸款不同，美元債以美元為計價貨幣，房企的實際成本與匯率息息相關。

2014年以來，人民幣對美元匯率升值止步，并在2014年2月中旬突然快速大幅貶值。5月23日，人民幣兌美元中間價連續第二個交易日刷新逾8個月新低。此后，人民幣雙向波動幅度加大，貶值似成為趨勢。

“如果美元持續升值，人民幣持續貶值，例如貶值3%，那么內地房企所發行的美元債成本也會上漲3%。”前述投資人士表示，部分發行利率較高的房企，如果再加上其負擔的承銷費等中介機構費用，其美元債利率最高甚至超過17%。

上述投資人士表示，對于一家內房股來說，除了業績基本面的穩定，目前需要重視的是匯率風險，負債率及本外幣借款占比是關鍵指標。

穩健的大型房企的凈負債率一般不超過40%，美元債一般不超過50%。以財務穩健著稱的中海外凈負債率底線是40%；萬科總裁郁亮曾透露，萬科今年上半年境外融資比例17%，預期今年全年20%，以后會逐步提高。

數據顯示，在海外發債集中的2010上半年、2011年上半年、2013年上半年，許多公司每年都發債，或者某個窗口期集中發債，那么就意味著還債都集中在未來某一年。

記者統計顯示，2015-2017年，內房股將進入還債集中到期。“到那個時候，如果利差反轉，外幣借款占比較高的公司就會有很大的風險。”上述人士指出。

中原地產首席分析師張大偉分析，利差反轉，到時候還錢要還美元，可能面臨幾十億的本金和利息的集中償還，而中美之間貨幣流通是有壁壘的，如果錢轉不出去，就面臨拋售資產的可能性。

今年5月，國際清算銀行（BIS）發布報告曾重點指出中國企業海外債務增長過快可能帶來的風險，房地產市場即為BIS點名的行業。

BIS的報告指出，房地產企業外債過快增長，一旦國內房地產市場出現泡沫破裂跡象，中國企業將面臨再融資風險和資產負債幣種錯配帶來的匯率風險。

如何規避這種風險？萬科證券事務代表梁潔介紹，過去公司會安排NDF（不交收遠期合約），目前更多考慮IRS（貨幣利率掉期），規避借款利率波動的風險。

但記者查詢相關發債公司公告發現，多數發行美元債的內房企可能并沒有為外幣進行對沖或者是套期保值，利用衍生工具化解金融風險的可能性較小。

嚴躍進表示，海外融資的匯率風險一直是房企經營成本中的一個難以控制的要素。要實現規避，一方面是要密切關注目前中央對于資本市場放松的各類舉措。比如說未來是否能夠回避匯兌等流程，而直接發行人民幣計價的融資產品，讓一些關注中國樓市的海外投資者積極投資，這樣就比目前已發行美元債的融資方式可能更便捷。

摩根大通追蹤中國房地產商發行美元票據的指數，在9月下降了0.87%，是自2013年6月跌4.64%以來表現最差的一個月份。

開發商仍“錢緊”

在面臨匯率風險的同時，中國開發商的資金鏈狀況很難得到根本改變。

在11月15日的中外綠色人居論壇上，全聯房地產商會創會會長聶梅生指出，現在房地產的形勢嚴峻程度，堪比2008年?，F在所處的水平和那時候一樣，從高位下調到負增長階段。在9月底出臺了對房地產利好的刺激政策后，負增長的幅度開始縮小。

聶梅生表示，開發商目前依然資金緊張。最近公布的國家統計局數據顯示，房地產到位資金回籠增幅比上個月小，進入到個位數增長，資金緊張沒有緩解。

“開發商到位資金增速去年增幅是25%以上，今年最低到了2.3，這個月（11月）好不了多少，”聶梅生說。

多家海外機構對中國房地產的未來趨勢判斷偏負面。5月21日，穆迪發布研究報告，宣布將中國房地產業展望從穩定調整為負面，其認為在未來的12個月內，中國住宅市場銷售增長將大幅放緩，流動性趨弱，這意味著未來房企的海外融資成本還將升高。

高盛9月4日將中國房地產行業評級從中性下調至負面，理由包括杠桿狀況惡化和存量房增加等因素。

“我們對中國房地產開發商債券仍持負面看法。”以駐香港的Kenneth Ho為首的高盛分析師在10月27日的報告中表示。

11月12日，穆迪進一步表示，2015年中國房地產業銷售將繼續下降，而行業展望仍為負面。同時，庫存水平也將相應維持高位，并且整個行業的流動性仍將維持緊縮格局。

穆迪副總裁、高級分析師曾啟賢稱，預計全國合約銷售金額在2014年前9個月下降超過10%之后，2015年將繼續同比下滑0-5%。

隨著國內融資條件轉暖，資本市場再融資和銀行間票據市場對國內房企重新開放，開發商把目光逐漸轉回國內。過去一個多月，招商地產、金地集團、萬科和保利地產等，已紛紛拋出了在銀行間市場發行中期票據的融資計劃，規模達數百億。

不過聶梅生說，9月底以來，整體對房地產是有一個定向的微刺激，但不會對房地產大量的放水，所以也不會有大幅度的增長。