危險之旅 企業(yè)IPO審查“急剎車”的N個理由

原標題：危險之旅？企業(yè)IPO“急剎車”的N個理由

離IPO僅有一步之遙，企業(yè)卻主動或被動“急剎車”。截至5月15日的IPO排隊企業(yè)信息更新情況顯示，A股中止審查企業(yè)數(shù)量達68家，其中包括滬市14家、深市中小板33家、創(chuàng)業(yè)板21家。而一個月前，中止審查的企業(yè)數(shù)僅為6家。

曾因收購美國最大豬肉生產(chǎn)商史密斯菲爾德而創(chuàng)下2013年中國企業(yè)海外并購紀錄的萬洲國際，本打算2014年以IPO的方式再次創(chuàng)造資本市場的傳奇故事，但在經(jīng)歷了29家投行聯(lián)合保薦、上市日期推遲、融資額一縮再縮之后，最終選擇暫時中止進程。

構想中的IPO藍圖遇阻令人沮喪，但企業(yè)是如何走上了“虎頭蛇尾”的IPO旅程，這樣的旅程又給企業(yè)帶來了哪些顯性和隱性成本，能否通過更好的準備和預判來避免這樣的損失呢？

“虎頭蛇尾”的旅程

2013年4月，一波“史上最嚴厲的”財務風暴過后，許多擬IPO公司含淚撤單。而現(xiàn)階段，也有湖北菲利華石英玻璃、春秋航空等企業(yè)中止或被中止了IPO進程。

今年4月，對IPO中止審查的四類情形證監(jiān)會進行了詳細說明：一是申請文件不齊備等導致審核程序無法繼續(xù)，二是發(fā)行人主體資格存疑或中介機構執(zhí)業(yè)行為受限導致審核程序無法繼續(xù)，三是對發(fā)行人披露的信息存在重大質疑需要進一步核查，四是發(fā)行人主動要求中止審查或存在其他情形導致審核工作無法正常開展。

分析上述四種情況的原因，德勤華永會計師事務所全國上市業(yè)務組A股資本市場主管合伙人吳曉輝告訴《第一財經(jīng)日報》記者，一類是企業(yè)主動要求中止，主要是由于等待審核的時間太長，一些企業(yè)可能業(yè)績或利潤下滑，已經(jīng)達不到發(fā)行上市的要求，或是轉而采取其他的融資方式。

另一類較多的中止IPO的情況，是由于申報文件質量問題，或監(jiān)管機構對披露信息存在重大質疑而被監(jiān)管機構中止審查，從而擋住前行的步伐。證監(jiān)會相關人士曾表示：“在以往的審核實踐中，發(fā)現(xiàn)部分發(fā)行人和中介機構為了趕時間、搶進度，突擊申報，粗制濫造發(fā)行申請文件，信息披露質量差；部分中介機構盡職調查不到位，招股說明書披露的信息前后不一致，或者涉嫌與事實不符。”

此外，IPO遭中止審查還有其他的觸發(fā)因素。上海玄灘投資咨詢有限公司總裁顧亮認為，媒體報道、信訪舉報反映或者通過其他途徑發(fā)現(xiàn)發(fā)行人申請文件涉嫌違法違規(guī)，或者存在其他影響首次公開發(fā)行的重大事項，經(jīng)初步核查無法澄清的情形下，監(jiān)管機構也會作出中止審核的決定。

相比A股市場上更多的“被中止”，顧亮表示，海外的一些資本市場更加市場化，監(jiān)管機構可能會有更加簡易的IPO審核程序，但是發(fā)行人或者中介機構一旦造假，便會有律師對其提起司法訴訟，追究其法律責任。

顯性與隱性成本

與“終止審查”不同，按證監(jiān)會規(guī)定，公司“中止審查”可申請恢復審查。即便如此，中止IPO的過程可能給企業(yè)帶來各種顯性和隱性成本。

最顯性的成本是，企業(yè)依然需要付出前期的審計師、律師、會計師等方面的成本，雖然后期的承銷費用才是企業(yè)IPO的費用重頭。

然而更重要的后果是，中止上市可能打亂了企業(yè)的既定發(fā)展戰(zhàn)略計劃。德勤華永會計師事務所全國上市業(yè)務組A股核心團隊合伙人鮮?D表示，有急切資金需求的企業(yè)，可能不得不尋找其他的融資渠道，比如通過發(fā)債等方式解決，但相比資本市場融資，這無疑會再次增加企業(yè)的融資成本。

另一方面，企業(yè)在準備IPO的過程中，需要進行一系列的調整，包括在公司治理、信息披露、公司運營流程、合規(guī)、內控等方面，這些都需要一系列的成本支持，特別是有些企業(yè)為了盡快IPO，在經(jīng)營成本、戰(zhàn)略、部門資源、資金等方面都向IPO傾斜，將原本可以在更長時間內完成的戰(zhàn)略調整、內部控制完善等工作集中在短期內完成，如果企業(yè)的IPO因為以上種種原因中止，這部分資源可能會被浪費，甚至影響企業(yè)戰(zhàn)略的延續(xù)性。

當然，對于企業(yè)來說，這也不一定完全都是“沉沒成本”，復旦大學管理學院教授孔愛國對《第一財經(jīng)日報》記者表示，起碼通過改制和整理上市的過程，公司的治理結構得到優(yōu)化和規(guī)范，對公司的成長和未來的發(fā)展也是有好處的。

“企業(yè)的IPO中止，‘最受傷’的還有前期戰(zhàn)略投資者。”孔愛國說，本來預計的資金退出的時間，不得不被延遲，甚至遙遙無期。

有時，如果企業(yè)在引入戰(zhàn)略投資者的時候曾對IPO做過某些承諾或者對賭協(xié)議，IPO的中止與延遲，可能觸發(fā)某些條款，甚至可能影響到股權結構等。

預判能否避免？

對于近期IPO中止企業(yè)數(shù)量的增多，孔愛國認為：“雖然更好的預期和判斷能幫助避免中止上市的尷尬與成本，但是這一輪熊市的時間也確實太長，超出了很多人的預期。”

那么，企業(yè)是否有可能通過更好的準備和提前預判的方式避免“虎頭蛇尾”的IPO之旅呢？

在顧亮看來，在啟動IPO進程到最終上市的過程中，確實需要“天時”的成分， “如果準備上市的時候，經(jīng)濟和證券市場都是景氣最好的時候，但有時一些市場因素和非市場因素，可能出乎企業(yè)預料”。比如，在萬洲國際收購史密斯菲爾德這段時間內，美國持續(xù)爆發(fā)的“豬瘟”也影響了市場對史密斯菲爾德業(yè)績的研判，或者誰也沒有想到A股的IPO停擺時間會如此之長。

鮮?D認為，企業(yè)要考慮到其業(yè)務的發(fā)展與上市時間是否匹配。有分析認為萬洲國際收購史密斯菲爾德的時間太短，沒有充足的協(xié)作收益體現(xiàn)就倉促高價IPO，原股東套現(xiàn)離場痕跡太重，如果講故事的人心太急，那么投資者很容易用腳投票。

“地利”與“人和”也是IPO能否順利進展的重要因素，鮮?D認為，上市地點方面，企業(yè)需要有所權衡取舍。如果企業(yè)發(fā)展較快，對資金需求較大，但業(yè)績波動風險大，這樣的公司可能并不適合在A股上市；如果企業(yè)發(fā)展比較穩(wěn)健，對資金需求并不是非常急迫，業(yè)績波動風險相對比較小，則比較適合在A股上市。此外，“企業(yè)IPO進程是否順利也與其挑選的中介機構有關。”